El porqué de los excesivos sueldos de los CEO

Un estudio de Associated Press y la consultora Equilar ha calculado en 10,8 millones de dólares el sueldo medio anual de los CEO de las empresas del S&P 500. El aumento respecto a 2015 es de 468.449 dólares, más de diez veces el salario medio en Estados Unidos.

No es de extrañar, por tanto, que siga creciendo la indignación por los sueldos desproporcionados de los CEO. Más si cabe cuando poco o nada tienen que ver con la marcha de las empresas. Por ejemplo, la mayoría de los 1.024 inversores de una reciente encuesta de Reuters/Ipsos quieren que se presione más a las cotizadas para que pongan freno a este problema. Pero esa presión no se ve por ningún lado. ¿Por qué?

Un nuevo estudio, "Common Ownership, Competition, and Top Management Incentives" (Accionistas comunes, competencia e incentivos de la alta dirección), ofrece una explicación inquietante. En él, Miguel Antón y Mireia Giné (IESE), Florian Ederer (Yale) y Martin Schmalz (Universidad de Michigan) relacionan los inflados sueldos de los directores generales con la creciente presencia de inversores comunes con intereses en empresas cotizadas de un mismo sector, que buscarían con ello desincentivar la competencia entre sus participadas.

Estos accionistas comunes suelen ser gestoras de fondos de inversión, como las estadounidenses BlackRock, Vanguard o Fidelity, que tienen participaciones importantes en miles de cotizadas. En opinión de los autores, el objetivo de estas firmas es claro: "Maximizar el valor de toda su cartera y no tanto los resultados de cada una de las empresas que la forman". Y eso pasa por neutralizar la competencia entre sus participadas para que ninguna pierda.

A tal fin, se valen de su derecho de voto para influir en las decisiones sobre cuestiones como los aumentos salariales de los ejecutivos. Según el New York Times, que cita datos de Proxy Insight de este año, BlackRock, Vanguard y Fidelity votan a favor el 96% de las veces, sin necesidad de que esos incrementos estén vinculados a los resultados de la empresa.

La razón es que vincular el salario a los resultados incentiva al CEO a competir de forma agresiva, lo cual podría afectar negativamente a la cotización de sus rivales. Si no existe esa relación entre sueldo y resultados, el CEO se mostrará menos agresivo, con lo que todos los competidores mantendrán su trozo del pastel y las gestoras de fondos no verán amenazadas sus inversiones.

Si se diera una guerra de precios en la banca, por ejemplo, el margen de beneficio de las entidades en su conjunto se resentiría, lo cual perjudicaría a las gestoras con intereses en el sector. Pero beneficiaría a los clientes, que disfrutarían de comisiones más baratas.

No es la primera vez que se relaciona la presencia de accionistas comunes en las empresas de un sector con una menor competencia entre ellas. De hecho, los autores citan un reciente artículo de José Azar, miembro del claustro del IESE, en el que vincula la presencia de accionistas comunes con el aumento de los precios en la banca y las aerolíneas. Azar incluso sugiere actualizar la regulación para combatir estas nuevas prácticas oligopólicas.

Un escándalo ilustrativo

Los autores también recuperan un escándalo que sacudió el mundo de los fondos de inversión en 2003 y que ya ha tratado anteriormente Antón (ver "Una estrategia bursátil ganadora").

Ese año, las acusaciones de operaciones ilegales de compraventa de títulos dañaron gravemente la reputación de varios fondos de inversión estadounidenses, que perdieron un 14% de su capital en un año y más del 21% el segundo año. El golpe lo acusó también el valor de las cotizadas que tenían accionistas comunes.

Por todo ello, el escándalo se prestaba como banco de pruebas para demostrar la relación entre la presencia de accionistas comunes en las cotizadas y el nivel de retribución de sus ejecutivos y hasta qué punto este último está vinculado con los resultados empresariales.

Tras comparar el peso de los accionistas comunes antes y después del escándalo con el nivel de retribución de los ejecutivos, los autores corroboran su tesis: "A los ejecutivos no se les incentiva tanto a competir agresivamente cuando las empresas de su sector comparten accionistas".

Los sectores más afectados

El análisis de los datos de los últimos veinte años revela que la mayor concentración de accionistas comunes se da en el sector financiero, la construcción, la industria manufacturera y los servicios. Para los autores, esa concentración es peligrosa porque fomenta la desvinculación de los sueldos de los ejecutivos con los resultados empresariales y otras prácticas oligopólicas.

Y, como señalan, la presencia de accionistas comunes es una tendencia en alza, por lo que el problema de los sueldos desorbitados de los altos directivos no hará sino aumentar. Y, con él, la indignación de la opinión pública.

Sobre la investigación

Los autores parten de la siguiente pregunta: "Una retribución de los ejecutivos elevada y no vinculada a los resultados atenta contra el sentido común y la teoría económica sobre la provisión óptima de incentivos. ¿Por qué entonces los grandes accionistas de las empresas la aprueban?". Para responderla, realizan análisis tanto teóricos, basados en un modelo propio, como empíricos.

Los datos sobre la presencia de accionistas comunes en las cotizadas estadounidenses abarcan de 1993 a 2014. Tras analizarlos por sectores y en el tiempo, los autores confirman lo que indicaba su modelo: el aumento de la concentración de accionistas comunes lleva a un incremento, sin condiciones, del sueldo de los CEO.